Kimi“老股迷雾”：估值只是故事的一面

2026.08.11 文｜投中网 黎曼 编辑｜王庆武 随着Kimi融资节奏的加快，Kimi老股也火得一塌糊涂。 7月初，FA Y的微信弹出了一个“劲爆消息”：Kimi正以180亿美元估值在外转让股份，并以315亿美元估值进行下一轮融资。关于老股的源头，他得到的消息是，杨植麟本人连同发小亲自搭了一只基金。条件是：前端收10%管理费，后端carry抽20%，且“不允许第三方做”。 尽管条件苛刻，但消息足够性感，出于对信源的信任，Y没过多求证，立刻动了起来：确认GP名单、对接资金、准备认购，想要参与的机构太多了，部分名单中不乏知名机构与产业方。 但故事线在最后一刻断了。钱都备好了，协议和TS却迟迟下不来。“资金和份额的匹配对不上了。”Y沮丧地表示，消息核实不了。 “从杨植麟出来的老股转让”这样的消息，我也从另一口径听到，对方称：“拿货方很有背景，中间经手方至多不会超过3层，额度和价格实时变动，成功率有八成，非常抢手”。 还有一位中间方透露额度“随时涨价”。他称180亿美元那一轮因为决策人磨蹭了一会儿就没了，然后收到的就是新一轮价格了。“虽然不知道消息是否真实，但基本额度一出来就被买空，外面根本找不到”。 速度快、价格与额度的不确定性、假消息横行，几乎可以概括这一波Kimi老股交易的核心特点。最夸张的假消息还包括普通散户跳出来说买到了Kimi的上市股份；甚至还有同一个群里，出现了互相打假对方消息的现象。 态势猛烈，Kimi也不得不亲自发布澄清公告：其所有融资活动仅由公司直接负责，并强调“公司的老股（含普通股、激励股权等）转让必须经公司内部批准后方可进行。凡未经公司批准发生的老股交易，一律无效”。 对做老股交易的人来说，估值只是故事的一面，真正关心的是流通性和确定性。当一笔老股交易连TS都给不出，买单的却依然排起长队，说明资金端的饥饿感已经压过了尽调本能。 500亿美元融资：F轮还没关，Pre-IPO就开了闸 如果说近期市面上传的DeepSeek的份额转让100%可以判定为假消息外，Kimi的份额转让消息在市场里却是半信半疑，半真半假。 人们认为，DeepSeek的梁文锋本人持股高达80%以上，另外，DeepSeek首轮融资外部投资方股份锁定5年不能卖，所以“老股流通”基本不可能，一票难求是结构决定的。而Kimi股东多、轮次多、筹码分散，老股的可流通量显著更高。分散，意味着任何一笔“神秘老股”都更难被证伪，这既是额度被疯抢的原因，也越容易催生“额度幻觉”。 市面上，Kimi的新股老股额度消息互相乱窜在近期达到了顶峰。从近几个月的融资节奏就可一窥态势。 2026年1月至2月，Kimi连续完成三轮融资，规模分别为5亿、7亿和7亿美元，估值从100亿美元推到180亿美元。5月，美团龙珠领投约20亿美元D轮，投后突破200亿美元。6月，新一轮融资启动，投前估值已跳至315亿美元。 真正的爆点在7月。Kimi K3发布两周后，7月29日，F轮已完成，融资金额超35亿美元，投后估值锁定350亿美元。这轮原定募资目标只有10亿到20亿美元，最终进场资金超了3倍有余，直接提前关闭。 F轮的超募把后面的节奏也挤快了很多。原定8月才启动的G轮（Pre-IPO）被提前开闸，投前估值直接挂到500亿美元（约3500亿元人民币）。高盛和中金已担任联席保荐人，最快6个月内赴港上市。 另有消息称，最新一轮的融资对机构也有明确要求：参与方需在8月15日前完成打款；若要直接进入公司股东名册（captable），则需投资方为管理规模5亿美元以上的机构。 从去年底C轮的43亿美元到Pre-IPO的500亿美元，不到一年，估值涨了10倍多。还有消息提到，最快6个月赴港IPO。虽然递表消息被官方否认，但IPO只是早一点晚一点的问题。 参与kimi融资的知情人士提到，Kimi估值的快速攀升，既得益于K3产品的市场轰动，也源于商业化进程的显著加速。2026年第二季度，ARR由3月的1亿美元连续跃升至6月的3亿美元，环比翻倍增长；API收入占比超过70%，海外市场收入同比增长400%，业务覆盖国家逾200个。此外，K2.5发布后20天内实现收入超越2025年全年总额，且提价策略未对需求量造成影响，商业化已步入高速放量阶段。 毋庸置疑，Kimi的股东阵容绝对属于顶配。红杉中国从天使轮起全程陪伴每一轮融资，IDG资本在C轮领投1.5亿美元，五源资本2026年2月领投超7亿美元，真格基金、今日资本、砺思资本从第一天就在场，高榕创投从B轮切入，源码资本D轮加注。凯辉基金、招商局中国基金（通过敏星投资）、CPE源峰均有入股。一个项目同时集齐这么多头部美元VC，在AGI赛道之外几乎看不到。 还有产业资本巨头的卡位。阿里巴巴领投Kimi的A+轮，美团龙珠、腾讯、小红书相继进场。其中，阿里、腾讯几乎每轮都在，美团龙珠从A轮到D轮领投，个人战略投资人王慧文累计投入近亿美元。这些不是来赚倍数的财务投资人，而是带着电商、本地生活、内容、社交场景的协同意图。Kimi的C端流量与这些超级App生态高度互补，持股即卡位。 国家队基金和国际长线资本自然不会缺席。全国社保基金参与的深圳和谐成长三期基金持有11.76%的Kimi股份；此外，中国移动通过旗下基金参投，国智投和北京人工智能产业投资基金相继进场。这背后也传递出了“国家战略资产”的叙事。 一位去年参与Anthropic融资的国内头部机构人士直言，国内模型公司里，如果闭着眼选两家直接打钱，“一个是DeepSeek，另一个就是Kimi”。核心原因在于，这两家的共同点之一是海外口碑，而这恰恰是吸引长线资本的核心变量。 另有一线机构人士V也向我透露，他们正是在约60亿美元估值时入场，后续两轮持续跟投。他们持续跟投的理由是：“模型好，产品好，认知好，全球化做得好，团队反应速度也快。” 今年3月，海外产品Cursor宣称产品自研，但被抓包“套壳”Kimi，最终官方下场证实为授权商业合作。这一事件就是Kimi全球化能力的有力证明。 追，还是不追？ 热度之下，老股东的心态远比新钱复杂。 就拿V所在机构来说，他们能进去，运气的成分一点不比眼光少。也正因身在局中，这轮特别热的F轮与Pre-IPO，他们机构没有跟，不是不看好。“就是算完账有点慌。” 他们团队认为：估值倍数下行是确定的，Anthropic的P/ARR下压就是前车之鉴。 为什么一定会发生？因为当前的估值里必然充满了FOMO的狂热情绪和稀缺性溢价。但当公司走向IPO、信息更透明、更多玩家出现时，估值就会从“讲故事”回归到“算细账”，倍数被压下来是铁板钉钉的事。Kimi今天500亿美元的估值，上市后还能维持这个疯狂倍数吗？没有人敢保证。 他的话里也道出了一级市场在AI狂热里的集体隐忧：钱涌得太快，估值一家比一家敢喊；今天还在高点，转头看智谱、MiniMax，市值也都掉过一轮。这个赛道最怕卡在中间。你不往前跑，份额很快就不值钱了。至于这局往后能赚多少，“心里其实没底”。 他还提到了另一个因素：“现在他们要拆红筹。” 拆红筹是这一轮AI公司奔赴港股/A股的标准动作，却很少有人把它当作估值里的折价因子。拆红筹背后，代表着一连串外人看不见的摩擦：钱怎么走、美元投资人的份额如何合规回境、对价按什么算、平价退到底行不行得通，境内外律师没完没了的拉扯，Kimi自己的架构来来回回改了好几版。 所以，在超募与消息齐飞的喧嚣里，他们选择按下暂停键。 不过，可以肯定的是，K3开源之后，行业信心也随之提升。随着Kimi K3正式开源完整模型，朋友圈瞬间刷屏。参数、榜单、马斯克点赞都在发酵。外行看的是热闹，但在一级市场，看的是局面。 模型发布的当天，一位正在尽调大模型应用层项目的投资人M，正与被投企业创始人开会，对方语气紧张：“这对我们是好事还是坏事？”他给出的判断是：好事。 一方面，开源前沿模型又往前推了一大步，基础设施与应用层的确定性在变高——模型越强、越开源，推理算力需求越大，光模块、HBM、数据中心这些“卖水人”越确定受益。这与他上半年重仓AI基建的逻辑完全一致。 另外，Kimi敢把API定价拉到国产最高，为行业立了一个新的价格锚。此前大家比谁更便宜，现在终于有人证明“贵得有道理”也能拿到市场。 M回忆，三年前曾因“观望心态”错过了一个大热的明星项目，这一次虽然这次也没赶上，但人反而踏实了。不是认命，是想明白了与其追着别人跑，不如搞清楚下一波机会在哪。他把这条链上上下下重新捋了一遍。他认为今年还有一堆牌还没亮相：DeepSeek、MiniMax、千问都正在迭代当中，K3开源只是第一枪。 在Kimi最后一轮融资即将关闭之际，与其惋惜估值涨得太快，不如看清这条链上谁才是最先落袋为安的人。“对做投资的人来说，蛋糕在哪、怎么切，比能不能追上更重要。”M说。