博道基金张迎军：投资机会呈现“二级市场定价一级化”，紧盯这两大叙事主线

2026.05.29 “如果今年A股宽基指数年线最后能收出中阳线，实现三连阳，那么市场大概率正在进入一个新的周期。”近日，博道基金研究总监兼基金投资部总经理在接受澎湃新闻记者采访时表示。他指出，新周期开启的根本动力并非完全依赖短期经济增长与ROE改善，而是由更长周期变量——政治经济变量所驱动，“股市不仅是经济的晴雨表，更是政治经济的晴雨表。”对于当前的A股市场，他提出可以用“叙事经济学”的框架来理解并把握相关投资机会。基于这一认知，张迎军认为当下有两大核心叙事主线：以人工智能为引擎的科技创新，与地缘冲突催生的战略资源重估。市场投资机会呈现“二级市场定价一级化”特征“在科技创新与中美科技竞争时代背景下，当前大量的投资机会集中在科技产业从‘0到1’的阶段，市场投资机会呈现出‘二级市场定价一级化’特征。”张迎军直言，当前，内外部环境已发生根本性变化，对于科技行业的很多上市公司来讲，即使当前没有利润与较高的收入，但因为被市场认为有可能代表未来的方向，股价一路上涨。张迎军引用罗伯特·席勒的“叙事经济学”理论来解释这一现象：叙事经济学突破了传统经济学“理性人”假设，强调叙事对预期与决策的决定性影响作用。他特别指出，要承认“叙事的感染力往往大于逻辑本身”这种现象的客观存在。张迎军进一步阐释道：“形成一致预期的业绩天花板才有意义。兑现的业绩往往只是原有叙事的确认，而新的叙事或新的预期，才会驱动股价大幅上涨。”正因如此，像光刻机、GPU等国产化方向，必须用叙事的逻辑去重新理解。从业26年，张迎军坦言：“A股市场并非只有经典的价值投资才是唯一的范式。不管黑猫还是白猫，抓住老鼠的猫就是好猫。”他将自己的投资特点总结为“基于价值的趋势投资”，他明确指出，“趋势投资”并不是追随市场热点进行追涨杀跌，而是尊重市场运行的客观规律，去识别并跟随由宏观趋势和产业叙事驱动的主流方向，顺应趋势其实是尊重大多数人的智慧。当前股市两大核心叙事主线基于上述认知框架，张迎军认为当前股市有两大重要叙事。第一条叙事，是以人工智能（AI）为绝对核心的科技创新。第二条叙事，是能源与关键金属等战略资源重估。张迎军将AI视为“所有赛道的技术引擎”，并指出目前算力需求正呈指数级增长，2026年将进入企业规模化部署的拐点。张迎军将AI产业链拆解为算力、模型、数据三个环节，尤其强调算力基础设施投资的先行逻辑。在这一领域，他给出了一条极具实战价值的选股思路：“从下游需求爆发，向上游瓶颈环节寻找投资机会。”“下游需求爆发后，产业链最大的瓶颈往往在上游某些环节。”他以算力产业链为例说明，光芯片、隔离器等上游材料原本主要依赖海外供应，但海外厂商并不会快速扩张产能，而国内需求却在真实爆发，供需缺口由此形成。“当出现了供需差的时候，你就应该去找这个供需缺口的环节，这是一个基本的投资思路。”张迎军判断，当前AI产业周期仍处于早期阶段，类似于2010年至2013年房地产拉动经济的阶段，基础设施投资远未到循环不下去的程度。但他也坦言，AI能否形成商业闭环，最终取决于应用端的突破。“如果AI的应用爆发起来，它就形成了一个完整的循环。现在这个还没有完全确认，要走一步看一步。”除了AI算力产业链，张迎军还特别提及商业航天，认为这将会是今后重要的产业主题。其底层逻辑非常直观：“SpaceX在美股能达到1.5万亿美元市值，足以说明全球怎么看待这个行业赛道。而这么重要的赛道，中国是不能缺席的，也不会缺席。”与科技叙事并行展开的，是地缘冲突催生的第二条叙事：能源与关键金属等战略资源重估。张迎军将“有色金属”比作“新阶段的原油”。对于黄金，他认为，黄金的长周期定价锚在于货币体系的变迁，美元信用长期弱化是金价上涨最重要的底层逻辑。中周期则取决于通胀与美联储货币政策变化引发的实际利率周期波动。短周期看避险与流动性冲击。张迎军强调，近期黄金的波动更多是流动性冲击所致，而美以伊等地缘冲突若导致高油价持续，反而会进一步削弱美元信用，从长周期维度利好黄金长周期。“最稀缺与拥有绝对估值的资产才有价值。如果不具备这两个条件，中间阶段的资产都会受到宏观变量的驱动。” 张迎军总结道，投资中最底层的护城河，早已不再是对某个具体的商业模式的认知，而是对从产业主题、产业链瓶颈到地缘政治变化等新生事物持续学习与投资框架在实践中自我迭代的认知能力。“中国崛起与全球话语权提升，最终会折射在中国资产定价上”将视角拉向市场整体，张迎军判断：“如果今年A股市场能收一个小阳线，最好是一个中阳线，那么A股大概率进入一个新的周期。”他解释称，过去二十多年A股宽基指数从未出现过连续三年年线收阳线，若此番能够实现三连阳，在统计意义上创造了历史，背后更深层次的意义在于A股市场或许正在进入一个新的周期。在张迎军看来，新的周期开启的根本动力并非完全依赖短期经济增长与ROE改善，而是由更长周期变量——政治经济变量所驱动。“股市不仅仅是经济的晴雨表，更是政治经济的晴雨表。中国崛起与全球话语权提升，最终会折射在中国资产定价上，这可能是新周期开启但还没有形成市场多数共识的长周期变量”。若地缘冲突造成A股大跌，出现“黄金坑”的概率偏大在采访的结尾，对于美以伊局势，他提出，目前最大的风险场景是霍尔木兹海峡长期封闭导致高油价持续，进而引发全球经济滞涨，冲击AI基础设施投资。不过，他同时强调：“如果因为地缘冲突造成A股市场大跌，出现‘黄金坑’的概率偏大。”对于部分投资者对高油价的担忧，他分析道，一方面，高油价与错误的货币政策才是经济滞涨到衰退的必要条件，预期与现实还有距离；另一方面，中国的能源结构决定了中国是世界主要经济大国中对石油依存度最低的国家，高油价有利于提升中国出口产品竞争力；与此同时，高油价也有利于提升新能源的全球渗透率，而中国的新能源产业在全球中竞争力最强。多重因素叠加之下，外部冲击带来的剧烈波动，反而可能创造较为难得的配置窗口。来源澎湃新闻  记者丁欣晴