财说丨华恒生物港股IPO背后：出海扩张提速和增收不增利

2026.05.31 华恒生物（688639.SH）持续推进“A+H”两地上市布局。公司港股IPO拟发行不超过3195.93万股境外上市普通股，募资将用于全球化扩张、合成生物技术研发、产能升级及补充营运资金。 华恒生物是以合成生物技术为核心的国家高新技术企业，主营氨基酸、维生素及生物基新材料单体，L-丙氨酸和L-缬氨酸全球市场份额均居第一。尽管2025年营收28.62亿元同比增长31.40%，但受产品价格下跌、市场竞争加剧等因素影响，归母净利润同比下降30.13%至1.32亿元。 “A+H”两地上市对华恒生物能有多大助益？ 产品线与行业位次 华恒生物的产品分为氨基酸、维生素和其他生物基产品三大类，下游覆盖动物营养、日化护理、食品和饮料、材料、植物营养等多个场景。 具体看，氨基酸是华恒生物支柱业务。2025年，氨基酸系列收入20.59亿元，同比增长36.43%，占总收入71.9%；维生素系列收入1.44亿元，其他生物基产品收入1.07亿元。目前公司收入端增长，主要还是由氨基酸放量推动。 华恒生物H股申请资料引用弗若斯特沙利文数据称，按2024年收入计，公司L-丙氨酸和L-缬氨酸市场份额分列全球第一，分别为43.3%和26.9%；截至2025年12月31日，公司已覆盖89个国家、815名客户。这意味着它已经具有跨区域销售能力，而不是单一市场企业。 弗若斯特沙利文报告显示，全球生物基产品市场由2020年的228亿美元增至2024年的421亿美元，2024年至2030年的复合年增长率预计为11.3%；2024年全球L-缬氨酸市场规模为4.16亿美元，2024年至2030年的复合年增长率预计为8.6%。 在行业增长的大背景下，华恒生物2025年收入增速为31.40%，但竞争态势在恶化。根据招股书披露，氨基酸系列平均售价由2024年的每吨1.55万元降至2025年的1.42万元，维生素系列平均售价由每吨3.87万元降至2.83万元；综合毛利率由24.8%降至20.8%，其中氨基酸系列毛利率由30.0%降至25.8%，维生素系列毛利率由20.8%降至5.4%。 图片来源：公司招股书 相关财务指标也受此拖累。2025年，华恒生物氨基酸系列销量同比增长48.97%，存货则由2024年末的4.07亿元增至5.32亿元，同比增长30.77%；经营活动现金流净额从2.00亿元降至1.05亿元。尽管业务规模增长，但“增收不增利”。 量增价跌背后 “贸易风险+产能释放”或是华恒生物“增收不增利”的直接原因。 欧盟委员会于2025年7月对原产于中国的赖氨酸作出反倾销肯定性终裁，反倾销税达47.7%至58.2%，且自裁决之日起实施为期五年的保护性关税，这对赖氨酸出口形成强力抑制。与此同时，美国对华关税政策持续波动。贸易摩擦的双重夹击，使得中国氨基酸出口面临欧洲反倾销税与美国普遍性关税的叠加压力，削弱了海外市场的价格竞争力，也导致国内供应端压力进一步加剧。 从供应端看，国内氨基酸行业去年迎来新一轮产能集中释放，总产能达782万吨，同比增长7.8%。其中，赖氨酸与蛋氨酸占主导，缬氨酸等小品种产能近乎翻倍式增长，行业整体处于供过于求的基本面。 产能扩张导致各类氨基酸价格全线失守：赖氨酸跌至3950元/吨的历史低位，蛋氨酸跌破19800元/吨，色氨酸跌至30500元/吨，缬氨酸签单价格也跌至历史新低约11.5元/公斤。 维生素市场同样面临产能过剩和价格下行压力，2025年维生素供应格局变化复杂，在供应量已然过剩的背景下仍有新增产能释放，肌醇市场弱势低位推进，报价跌至40元/公斤以下低位。需求端虽然国内饲料产量同比增长8.89%，但下游维持按需补库策略，难以消化过剩产能。 由此，作为头部企业，华恒生物盈利空间受到了显著挤压。今年第一季度，公司收入7.71亿元，同比增长12.26%；归母净利润0.42亿元，同比下降17.61%。这表明产品价格和费用端尚未同步改善，增收不增利仍在延续。 为了对冲价格风险，华恒生物开始加速扩产和改造。公司在国内运营四个生产基地：安徽长丰基地、河北秦皇岛基地、内蒙古巴彦淖尔基地和内蒙古赤峰基地。截至2025年度，公司总产能17.5万吨，产量16.52万吨，产能利用率为94.4%。其中巴彦淖尔基地产能利用率高达122.2%，秦皇岛基地为93.3%，赤峰基地为75.6%。 图片来源：公司招股书 此外，华恒生物还在推进多个项目：巴彦淖尔基地“交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产1万吨精制氨基酸项目”预计2026年4月竣工，设计年产能7万吨；长丰基地“人工智能驱动生物制造研发及中试示范基地建设项目”预计2027年7月完成，设计产能5500吨；另有人工智能驱动精密发酵及蛋白质工程共享示范项目规划产能4000吨。 这些产能的陆续投入，或将加剧行业过剩态势。 出海与港股募资 某种程度上，华恒生物是一家侧重国际业绩的公司。A+H双资本市场平台则是一家全球化布局的中国企业的通常选择。 根据披露，2025年华恒生物海外收入12.31亿元，较2024年的10.73亿元增长14.70%，占总收入的比重则由49.3%降至43.0%；分地区看，来自美国的收入为2.54亿元，同比基本持平；来自德国的收入由2.18亿元降至1.86亿元，同比下降14.81%。从这组数据来看，收入规模在增加，结构已经开始分化。 其中，公司在美国市场设有全资子公司AHB (US) LLC，负责当地销售业务。2025财政年度对美国出口额约2.54亿元，占总收入8.9%。公司的主要出口产品包括氨基酸系列、维生素系列等。2025年至2026年初美国对华商品加征了多轮关税，虽然部分氨基酸产品在豁免清单内，但政策的不确定性仍构成潜在挑战。2026年2月美国最高法院裁定部分关税超越法定权限后已停止执行，此前缴纳的关税有望退回。 欧盟市场方面，华恒生物面临反倾销措施的直接影响。2025年8月欧盟对原产于中国的L-缬氨酸征收53.9%的临时反倾销税，2026年2月终裁税率确定为53.8%。该关税由欧盟进口商在清关时支付，对公司作为出口方无直接法律义务。2025财政年度公司对德国销售额约1.86亿元，占总收入6.5%。 华恒生物计划通过H股上市募集资金，深化“研发-制造-销售”全链条的国际化布局，包括在美洲、欧洲、东南亚等地建设海外研发中心和制造基地。公司亦在探索通过海外绿地投资及/或收购方式扩张产能，计划在东南亚等战略地区建立新生产基地，实现原材料到成品的在地化制造与供应，以降低贸易壁垒带来的不确定性。 需要注意的是，海外研发、制造和销售网络都意味着更多资本支出，而核心产品价格与欧洲市场修复仍需时间。